ЭКОНОМИЧЕСКАЯ ШКОЛА

---

100 Hot Books (Амазон, Великобритания)

 

Бригхем Ю., Гапенски Л. Финансовый менеджмент: полный курс: В 2-х т. / Пер. с англ. под ред. В.В.Ковалева.

СПб 2001 г. Т.1.ХХХ+497 с.,Т.2. 669 с.

 

Теория агентских отношений

 

         Из вводного курса финансов вам, вероятно, известно, что целью фирмы является максимизация собственности (богатства) ее акционеров, а это сводится к максимизации цены акций фирмы. Хотя такая точка зрения вполне прием­лема при первом знакомстве с деятельностью фирм, однако уже давно признано, что менеджеры фирм могут иметь и другие цели, конкурирующие с максимиза­цией богатства акционеров. Тот факт, что владельцы фирмы — ее акционеры — предоставляют менеджерам право принятия решений, создает потенциальный конфликт интересов, который рассматривается в рамках общей концепции, на­зываемой теорией агентских отношений (agency theory).

       Агентские отношения возникают в тех случаях, когда один или несколько индивидуумов, именуемых принципалами* нанимают одного или нескольких индивидуумов, именуемых агентами, для оказания каких-либо услуг и затем наделяют агентов полномочиями по принятию решений. В контексте финансо­вого менеджмента первичные агентские отношения — это отношения: 1) между акционерами и менеджерами и 2) между кредиторами и акционерами.²³

²³Классическая работа по применению теории агентских отношений к финансовому управлению: Jensen М. С., Meckling W. Н. Theory of the Firm, Managerial Behavior, Agency Costs, and Ownership Structure // Journ. Financial Econ. 1976. Oct. P. 305-360.

 

Агентские конфликты

 

        Потенциальный агентский конфликт возникает во всех тех случаях, когда менеджер фирмы владеет менее чем 100% ее голосующих акций. Если фирма находится в собственности одного человека, который сам управляет ею, такой владелец-менеджер будет действовать, стремясь максимизировать свое собствен­ное благосостояние или, в терминах экономической науки, экономический эф­фект. Владелец-менеджер, вероятно, будет измерять этот эффект в первую оче­редь размерами своего личного богатства. Но в процессе максимизации полез­ного эффекта кроме личного богатства будут учитываться и другие факторы, например количество свободного времени и наличие привилегий.²⁴ Однако, если владелец-менеджер уступает часть своей собственности, продав часть ак­ций фирмы посторонним инвесторам, возникает потенциальный конфликт ин­тересов, именуемый агентским конфликтом. Например, после продажи части акций владелец-менеджер может решить вести менее напряженную жизнь и не

столь усердно работать, поскольку теперь ему будет отчисляться лишь часть со­вокупного дохода. Кроме того, он может решить увеличить свои привилегии, так как стоимость этих привилегий будет теперь частично покрываться другими акционерами. В сущности сам факт неполучения владельцем-менеджером всего дохода компании, создаваемого его усилиями, представляет собой сильный стимул для совершения действий, не отвечающих интересам всех акционеров.

           Потенциальные агентские конфликты имеют важное значение для боль­шинства крупных корпораций, поскольку, как правило, менеджеры крупных фирм владеют лишь небольшим процентом их акций. В такой ситуации максимизация богатства акционеров может стать отнюдь не первостепенной целью менеджера. Например, по мнению многих специалистов, главной целью менеджеров-агентов является увеличение размеров фирмы.²⁵ Создавая круп­ную, стремительно растущую фирму, менеджеры: 1) закрепляют за собой свои места, поскольку скупка контрольного пакета акций другими фирмами стано­вится менее вероятной; 2) увеличивают собственную власть, статус и оклады; 3) создают дополнительные возможности для своих подчиненных — менедже­ров низшего и среднего уровня. Далее, так как менеджеры большинства круп­ных фирм владеют лишь ничтожной долей акций этих фирм, утверждается, что они проявляют ненасытный аппетит к окладам и привилегиям, а также щедро жертвуют средства корпораций благотворительным организациям, которым они покровительствуют, поскольку большая часть этих расходов ложится на прочих акционеров.

²⁴ Под привилегиями понимаются дополнительные блага, предоставляемые руково­дителям фирм, — роскошные кабинеты, персональные помощники, оплата счетов, лиму­зины, служебные самолеты, крупные пенсионные выплаты и т. д.

²⁵Wildsmith J. R. Managerial Theories of the Firm. New York : Dunellen, 1974.

* Принципал (от лат, principlis — главный) — глава, хозяин, доверитель, лицо, от имени которого действует агент, представитель, доверенное лицо.

 

Агентские затраты

 

            Очевидно, что менеджеров можно побудить действовать на благо акционеров с помощью стимулов, ограничений и наказаний. Но эти средства эффективны лишь в тех случаях, когда акционеры могут проследить за всеми действиями менеджеров. Проблема морального риска (moral hazard), т. е. возможность незамеченных действий менеджеров в своих собственных интересах, возникает ввиду того, что акционеры на практике не могут контролировать все действия менеджеров. Как правило, для уменьшения агентских конфликтов и частичного решения проблемы морального риска акционеры должны нести агентские за­траты (agency costs), к которым относятся все затраты, производимые с целью побудить менеджеров действовать с позиции максимизации достояния акционе­ров, а не своих эгоистических интересов. Существуют три важнейшие категории агентских затрат: 1) расходы на осуществление контроля за деятельностью ме­неджеров, например затраты на проведение аудиторских проверок; 2) расходы на создание организационной структуры, ограничивающей возможность неже­лательного поведения менеджеров, например введение в состав правления внеш­них инвесторов; 3) альтернативные затраты, возникающие в тех случаях, ко­гда условия, установленные акционерами, например обязательное голосование акционеров по определенным вопросам, ограничивают действия менеджеров, противоречащие достижению основной цели — увеличению богатства акцио­неров.

        Если акционеры не предпринимают никаких усилий с тем, чтобы повлиять на поведение менеджеров, и, следовательно, агентские затраты равны нулю,

почти неизбежна потеря акционерами части своего богатства вследствие неэф­фективных (для акционеров) действий менеджеров. Напротив, если акционеры попытаются добиться полного соответствия всех действий менеджеров своим ин­тересам, агентские затраты будут весьма высоки. Таким образом, оптимальную величину агентских затрат следует определять тем же методом, каким принима­ются любые инвестиционные решения: агентские затраты могут увеличиваться, пока каждый доллар их прироста обеспечивает увеличение богатства акционе­ров более чем на 1 дол. В сущности увеличение агентских затрат приемлемо, пока NPV каждого доллара прибыли, обеспечиваемый этими затратами, имеет положительное значение.

 

Стимулирование менеджеров

 

      Существуют две крайние точки зрения по поводу способов разрешения агент­ского конфликта акционер—менеджер. Сторонники одной крайности утвер­ждают, что, если вознаграждение менеджеров фирмы зависело бы только от курса акций фирмы, агентские затраты были бы невысоки, поскольку у ме­неджеров в этом случае имелся бы сильнейший стимул для максимизации соб­ственности акционеров. Однако было бы трудно — если не невозможно — нанять компетентных менеджеров на подобных условиях, поскольку при таком вари­анте их заработки зависели бы и от экономической конъюнктуры, над которой они не властны. Согласно другой крайней точке зрения, акционеры могут кон­тролировать все действия менеджеров, однако такой вариант был бы весьма до­рогостоящим и неэффективным. Оптимальное решение находится где-то между двумя этими полюсами и предусматривает увязку вознаграждения руководителя фирмы с результатами ее деятельности и одновременно некоторый контроль над его действиями. Помимо контроля существуют следующие механизмы, побу­ждающие менеджеров действовать в интересах акционеров: 1) системы стиму­лирования на основе показателей деятельности фирмы; 2) непосредственное вме­шательство акционеров; 3) угроза увольнения; 4) угроза скупки контрольного пакета акций фирмы.

           Системы стимулирования на основе показателей деятельности фирмы. В настоящее время фирмы во все большей степени увязывают вознаграждение менеджеров с результатами деятельности компании, вводя системы стимули­рования на основе показателей, достигнутых компанией. В 50-60-е гг. боль­шинство таких систем предусматривало фондовые опционы руководителей (ex­ecutive stock options), позволявшие менеджерам приобрести акции фирмы в определенное время в будущем по заранее оговоренной цене. Такие опционы имели ценность лишь в том случае, если рыночная цена данных акций превы­шала цену исполнения опциона. В основе этих планов лежало предположение о том, что, разрешая менеджерам приобретать акции по фиксированной цене, фирма создает стимул, побуждающий их стремиться повысить курс ее акций. Однако в 70-е гг. такие системы потеряли популярность, поскольку опционы, как правило, не оправдывали себя — в эти годы на фондовом рынке господство­вала тенденция к снижению деловой активности, вызванная ростом процентных ставок, и курсы акций не обязательно отражали результаты работы менедже­ров. Кроме того, было признано, что при общем снижении процентных ставок в стране курсы акций, как правило, повышаются даже у плохо управляемых фирм. Такая ситуация имела место в 80-е гг. Поскольку системы стимулирова­ния должны основываться на тех факторах, которые управляются менеджерами, а общие колебания рынка не могут ими контролироваться, системы фондовых опционов оказались слабыми стимуляторами.

          Все это привело к тому, что системы фондовых опционов перестали быть единственным средством стимулирования менеджеров. Если в 1970 г. из 100 крупнейших компаний США в 61 единственным средством стимулирования ме­неджеров являлись фондовые опционы, то в 1992 г. все 100 крупнейших фирм использовали и другие системы. Сейчас почти все фирмы используют систему наградных акций (performance shares), т. е. акций, предоставляемых ответ­ственным работникам фирмы в качестве вознаграждения за успехи в работе, из­меряемые объективными показателями — доходом на одну акцию, доходом на активы, доходом на акционерный капитал и т. д. Например,   фирма   "Honeywell" использует в качестве основного показателя при оценке результатов работы до­ход на одну акцию. Фирма устанавливает для своих менеджеров два частично накладывающихся друг на друга четырехлетних периода, интервал между на­чалом первого периода и началом второго периода составляет два года. В начале каждого периода за каждым из ответственных работников закрепляется опре­деленное число акций — от 10000 у президента до 1000 акций у менеджера низшего звена. Если компания достигает запланированных показателей, на­пример увеличения дохода на одну акцию в среднем на 13% в год, менеджеры получают 100% выделенных им акций. Если показатели деятельности корпора­ции выше запланированных, менеджеры могут получить и большее количество акций — максимум 130% при росте дохода на акцию на 16% в год. Однако если этот показатель ниже 13% в год, менеджеры получают менее 100% акций, а если среднегодовой прирост дохода на акцию меньше 9%, они не получают ни­чего. Чтобы иметь право на получение наградных акций, менеджеры должны проработать в фирме в течение всего оцениваемого периода (четыре года).

        Наградные акции могут иметь ценность даже при неизменном или снижа­ющемся в силу рыночной конъюнктуры курсе акций фирмы, в то время как фондовые опционы при аналогичных условиях не имеют ценности, даже если менеджеры и добились больших успехов в повышении дохода на одну акцию. Разумеется, ценность наградных акций зависит от успехов фирмы на рынке: 1000 акций "Honeywell" имеет гораздо большую ценность, если рыночная цена акции не 40, а 60 дол.

            Все системы стимулирования с помощью вознаграждений — фондовые оп­ционы руководителей, наградные акции, премии за рост прибыли и т. д. — должны обеспечивать достижение двух целей. Во-первых, они предлагают ру­ководящим работникам фирм стимулы, побуждающие стремиться к максимиза­ции богатства акционеров. Во-вторых, такие системы должны помогать фирмам привлекать и удерживать у себя менеджеров, уверенных в том, что их финан­совые перспективы зависят от их собственных способностей и энтузиазма, а из таких людей получаются самые лучшие руководители высшего уровня. Хорошо продуманные системы обеспечивают достижение обеих этих целей.

        Непосредственное вмешательство акционеров. Хотя громадное количество акций принадлежит индивидуальным держателям, все большая их доля сосре­доточивается у институциональных инвесторов — страховых компаний, пенси­онных фондов, взаимных инвестиционных фондов. В 1992 г. таким инвесторам принадлежало более половины совокупного акционерного капитала компаний США, поэтому финансовые менеджеры этих организаций при желании могут оказывать значительное влияние на деятельность фирм. Институциональные инвесторы фактически являются главными собственниками ряда фирм; напри­мер, фирма "Lotus Development" на 82% принадлежит институциональным ин­весторам, в фирме "Reynolds Metals" их доля составляет 77%. Институцио­нальные инвесторы могут влиять на деятельность менеджеров фирм двумя спо­собами. Во-первых, они могут вступать в контакт с руководством фирмы и вносить предложения, касающиеся ее деятельности. В сущности институцио­нальные инвесторы могут действовать в роли лоббистов, представляющих инте­ресы массы акционеров. Во-вторых, любой акционер, владеющий в течение года акциями фирмы на сумму минимум 1000 дол., может внести предложение, по которому должно быть проведено голосование на ежегодном собрании акционе­ров, даже если руководство фирмы не одобряет этого предложения. Хотя такие предложения акционеров не имеют обязательной силы и их область ограничена вопросами, не имеющими отношения к повседневной деятельности фирмы, ре­зультаты голосований по ним оказывают очевидное влияние на высшее руко­водство фирм. В 1991 г. на собраниях акционеров ставились на голосование 123 предложения, внесенных акционерами, — вдвое больше, чем в 1989 г. И шансы на успех у подобных предложений растут: в 1991 г. 13 таких предложе­ний собрало не менее 50% голосов, в то время как в 1987 г. не было ни одного аналогичного случая.

       Иллюстрацией все более активной роли институциональных акционеров мо­гут служить недавние события в фирме "Lockheed" — крупнейшем подрядчике Министерства обороны. Новый руководитель компании Дэниел Теллеп осуще­ствил план реорганизации, который должен был резко увеличить доходы акцио­неров, однако этот план не сработал и цена акции упала с 55 до 36 дол. Институ­циональные инвесторы, владевшие 46% акций фирмы, сделали ряд предложе­ний, предусматривавших: 1) избавление компании от «отравленных пилюль*; 2) проведение тайных голосований с тем, чтобы руководство фирмы не могло бы узнать, кто голосовал за и кто против любых предложений руководства и акци­онеров; 3) устранение из устава компании ряда положений, препятствовавших скупке контрольного пакета.²⁶ Было очевидно, что принятие этих предложе­ний сделало бы более вероятной скупку контрольного пакета акций компании, и Теллеп вместе с правлением фирмы воспротивился. Независимо от этого бир­жевик Хэронд Симмонс скупил 19% акций «Lockheed» и попросил предоставить ему 6 из 15 мест в правлении. Руководство фирмы ответило отказом, и Симмонс объявил о выдвижении собственного списка кандидатов в члены правления. Тогда институциональные инвесторы сообщили Теллепу и Симмонсу, что они под­держат только такой состав правления, который согласится с предложениями акционеров; Теллеп и Симмонс согласились поддержать эти предложения. По­сле подсчета голосов выяснилось, что в правление прошли кандидаты Теллепа, но все три предложения акционеров были приняты. Увидев мощь институци­ональных инвесторов, Теллеп предложил им три места в расширенном составе правления. Несмотря на это, акционеры продолжали оказывать давление на Теллепа. Представитель одного крупного институционального инвестора ска­зал: «Мы видим, что Симмонс пока не продал своих акций, и мы не продали своих, и остальные крупные держатели тоже не продали... Но если положение не улучшится, — добавил он, — в следующем году голосование может пройти по-другому».

       Почему же институциональные инвесторы внезапно стали проявлять такой интерес к управлению принадлежащими им фирмами? Главная причина за­ключается в том, что теперь этим инвесторам уже нелегко уйти с рынка. Их инвестиционные портфели настолько велики, что в случае поспешной распро­дажи ими акций произойдет обвальное падение курсов этих акций. Институци­ональные инвесторы предпочли оставаться на рынке и работать с руководством фирм. Кроме того, менеджеры пенсионных фондов в последнее время подвер­гались сильному давлению со стороны Министерства труда, которое, согласно Закону о пенсионном обеспечении наемных работников, контролирует инвести­ционную деятельность этих фондов. Данный закон требует, чтобы менеджеры пенсионных фондов голосовали в интересах своих бенефициаров (доверителей), а это зачастую означает голосование против руководства корпораций. Нако­нец, Комиссия по ценным бумагам и биржам расширила круг вопросов, кото­рые могут затрагиваться в предложениях, вносимых акционерами фирм. Со­всем недавно она включила в их число вопрос о вознаграждении руководителей фирм. В прошлом этот вопрос относился к категории "текущих вопросов" и соответственно не мог затрагиваться в предложениях акционеров. Точно так же Комиссия недавно заставила несколько компаний позволить своим акционерам провести голосование по поводу крайне щедрых пенсионных выплат ("золотые парашюты") уходящим со своих постов руководителям.

        Самая фундаментальная перемена, которая пользуется поддержкой институциональных инвесторов, заключается в предоставлении большей само­стоятельности советам директоров фирм; контролируемое менеджерами пра­вление обоснованно считается слабым звеном в системе подотчетности мене­джеров акционерам фирмы. По мнению большинства экспертов по управле­нию корпорациями, директора слишком часто оказываются "в кармане" у менеджеров, и поэтому институциональные инвесторы добиваются обеспече­ния подлинной независимости правлений. Многие институциональные инве­сторы хотели бы видеть на посту председателя правления внешнего незави­симого директора, поскольку они не верят в то, что председатель-менеджер служит в первую очередь акционерам, а не преследует собственные интере­сы.

²⁶Отравленной пилюлей (poison pill) называют то или иное действие менеджера, снижающее ценность фирмы в глазах потенциальных покупателей и тем самым проти­водействующее их возможному желанию поглотить фирму. Как правило, "отравленные пилюли" предназначаются для защиты скорее менеджеров, чем акционеров. Проведение тайного голосования имеет важное значение, поскольку известны случаи, когда руково­дители корпораций угрожали менеджерам пенсионных фондов изъятием активов корпо­раций из этих фондов, если данные менеджеры проголосуют против руководства фирмы. Поскольку руководители одной компании зачастую входят в состав правлений других фирм, у них преобладает «клубный дух» и руководитель компании А может принять меры против менеджера своего пенсионного фонда, проголосовавшего против руковод­ства компании В. Естественно, при этом он рассчитывает на ответную защиту со стороны руководства компании В. Ввиду этого менеджеры государственных пенсионных фондов, например пенсионного фонда государственных служащих Калифорнии, до сих пор были лидерами по части использования своих возможностей при голосованиях на собраниях акционеров.

Угроза увольнения.

До недавнего времени вероятность смещения руковод­ства крупной фирмы ее акционерами была столь незначительной, что не пред­ставляла собой серьезной угрозы. Это объяснялось тем, что владение фирмой было настолько распылено, а контроль менеджеров над механизмом управления настолько силен, что акционеры-диссиденты практически не имели возможности собрать нужное для смещения менеджеров число голосов. Однако, как уже отмечалось, в настоящее время положение меняется.

     Рассмотрим случай с банком "Baltimore Bancorp". Недавно председатель правления этой фирмы Гарри Л. Робинсон отклонил щедрое предложение сво­его конкурента — "First Maryland Bancorp", желавшего купить контрольный пакет акций по цене 17 дол. за акцию. Обескураженные акционеры стали сви­детелями падения цены акций до 5 дол., а затем подняли восстание, которое возглавил один балтиморский бизнесмен. Диссиденты выдвинули свой список кандидатов в директора и заручились поддержкой балтиморской инвестицион­ной компании "Т. Rowe Price", которой принадлежало около 9% акций банка. На очередном ежегодном собрании акционеров банка диссидентам досталось 6 из 18 мест в правлении. Вслед за этим правление сместило Робинсона и банком начала управлять новая команда менеджеров.

      Помимо очевидных случаев, когда акционеры использовали свои права и смещали руководство фирм — типа случая с "Baltimore Bancorp", — имело ме­сто гораздо большее число менее заметных происшествий. В последние годы ушли в отставку, как утверждают в связи с плохими результатами деятельно­сти компаний, генеральные менеджеры или другие высшие руководители фирм "Goodyear", "General Motors" и IBM. Стандартные причины отставок руково­дителей типа "по состоянию здоровья" и "по причинам личного характера" все больше уступают место мотиву "по просьбе правления".

Угроза враждебного поглощения фирмы.

      Враждебное поглощение (hostile takeover), т. е. поглощение, которое может произойти против воли руководите­лей корпорации, чаще всего бывает в тех случаях, когда акции фирмы ввиду плохого управления имеют заниженную — относительно потенциала фирмы — стоимость. В подобных случаях менеджеры фирмы, перешедшей в другие руки, обычно увольняются, а оставшиеся теряют ту самостоятельность, которой они пользовались ранее. Это обстоятельство является для менеджеров сильным сти­мулом, побуждающим их стремиться к максимизации цены акций. Как сказал президент одной компании: "Если хочешь сохранить власть, не позволяй про­давать акции своей компании по льготным ценам".

 

Еще один агентский конфликт: акционеры и кредиторы

      

      Помимо конфликта между акционерами и менеджерами заслуживает рас­смотрения еще один агентский конфликт — между акционерами и кредиторами. Кредиторы имеют право на часть доходов фирмы (в размере процентов и выплат в счет погашения основного долга), а также на активы фирмы в случае ее банк­ротства. Однако контроль за решениями, от которых зависят рентабельность и рисковость активов фирмы, осуществляют акционеры, действующие через ме­неджеров фирмы. Кредиторы ссужают средства фирме под проценты, ставка ко­торых, среди прочего, зависит от: 1) рисковости имеющихся у фирмы активов; 2) ожидаемой рисковости будущих дополнительных активов; 3) существующей структуры капитала фирмы; 4) ожидаемых будущих решений, затрагивающих структуру капитала фирмы. Таковы первичные факторы, определяющие рис­ковость денежных потоков фирмы и, следовательно, надежность ее долговых обязательств; учитывая эти факторы, кредиторы определяют свои значения тре­буемой доходности.

       Предположим, что акционеры, действующие через менеджеров, заставляют фирму взяться за реализацию нового крупного проекта, уровень риска по которому выше ожидавшегося кредиторами фирмы. Увеличение риска приведет к повышению требуемой доходности по долговым обязательствам фирмы, что в свою очередь ведет к снижению рыночной стоимости невыплаченного долга. Если это рисковое вложение капитала окажется успешным, все его выгоды до­станутся акционерам фирмы, поскольку доходы кредиторов являются фиксиро­ванными и соответствуют первоначальному, более низкому уровню риска. Од­нако в случае неудачи проекта держателям облигаций придется взять на себя часть убытков. С точки зрения акционеров такие капиталовложения предста­вляют собой беспроигрышную игру в «вершки и корешки», что, очевидно, не может устраивать кредиторов. Сходным образом предположим, что менеджеры увеличивают долю заемных средств фирмы, стремясь повысить доход на акцио­нерный капитал. Если старые долговые обязательства не имеют приоритета по отношению к новым, их ценность снизится, поскольку на денежные потоки и активы фирмы будет притязать большее число кредиторов. В обоих случаях — и при осуществлении рисковых проектов, и при увеличении задолженности — акционеры фирмы получают выгоду за счет кредиторов фирмы.

           Следует отметить, что в большинстве случаев действия, направленные на максимизацию общей стоимости фирмы (рыночной стоимости ее заемного и ак­ционерного капитала),* максимизируют и цену ее акций. Однако может воз­никнуть и такая ситуация, когда общая стоимость фирмы снижается, а цена ее акций растет. Такое положение может возникнуть в том случае, если величина заемного капитала фирмы снижается, но часть утрачиваемой таким образом сто­имости передается акционерам фирмы. В этом случае общая стоимость фирмы может снизиться даже при росте цен акций. Нетрудно понять, что если мене­джеры будут отдавать предпочтение акционерам перед держателями облигаций, то могут возникнуть проблемы.

             Могут ли — и должны ли — акционеры, действуя с помощью своих аген­тов, попытаться экспроприировать часть доходов у кредиторов фирмы? Обычно ответ на этот вопрос бывает отрицательным. Во-первых, такое поведение акци­онеров неэтично, а неэтичным поступкам нет места в мире бизнеса. Во-вторых, в случае подобных попыток кредиторы станут защищать себя, вводя ограничи­тельные положения в будущие соглашения о предоставлении займов. Наконец, если кредиторы установят, что менеджеры пытаются увеличить богатство ак­ционеров за их счет, они либо откажутся от дальнейшего ведения дел с этой фирмой, либо станут взимать с нее проценты выше обычных — в качестве ком­пенсации за риск возможной эксплуатации. Таким образом, фирма, которая ведет нечестную игру со своими кредиторами, либо лишается доступа на рынок заемного капитала, либо сталкивается с высокими ставками процентов по кре­дитам и другими ограничениями; обе эти перспективы чреваты ущербом для акционеров.

         Из сказанного выше вытекает, что, для того чтобы лучшим образом служить акционерам своих фирм, менеджеры должны вести честную игру с кредиторами, т. е. соблюдать и букву и дух кредитных соглашений. Менеджеры являются агентами и акционеров и кредиторов фирм и должны соблюдать баланс между интересами этих двух групп держателей ценных бумаг. Аналогичным обра­зом те действия менеджеров, которые направлены на эксплуатацию богатства у других заинтересованных лиц (stakeholders) — работников, клиентов, поставщиков и общественности, в силу существующих ограничений и санкций в конечном счете нанесут ущерб акционерам фирмы. Таким образом, мы прихо­дим к следующему выводу: в нашем обществе менеджеры, желающие наилуч­шим образом служить интересам акционеров, должны честно относиться ко всем сторонам, чье экономическое положение затрагивают принимаемые ими реше­ния.

* Капитал фирмы состоит из двух основных частей: акционерный и заемный; послед­ний формируется обычно путем выпуска облигационных займов.

 

Вопросы для самопроверки

Что такое агентские конфликты? Назовите два важнейших агентских конфликта в сфере финансов корпораций.

Что такое агентские затраты и кто их несет?

Назовите некоторые механизмы, побуждающие менеджеров действовать в интересах акционеров и в интересах кредиторов.

Почему менеджерам не следует совершать действия, являющиеся очевидно не­справедливыми по отношению к каким-либо лицам, заинтересованным в деятельности фирмы?

 

Перейти к разделу: "экономика фирмы"

 

Оглавление учебника

 

Координация материалов. Экономическая школа

Контакты